1月18日，微軟(MSFT)宣布將以687億美元的現(xiàn)金收購世界級(jí)游戲公司動(dòng)視暴雪(ATVI)。這一消息一公布就立即震驚了業(yè)界，因?yàn)樵诖酥昂翢o征兆，突然這么一下，帶給大家的感受是相當(dāng)震撼的。你到網(wǎng)上看看就知道了，有多少粉絲是恨其怒其不爭由愛轉(zhuǎn)恨的，有多少粉絲是由暴吹轉(zhuǎn)成暴黑的。此次收購可以說是微軟史上最貴的收購，比微軟在2016年收購的LinkedIn價(jià)格還多出了2倍，預(yù)計(jì)這筆交易在2023年完成后，微軟將成為世界第三大游戲公司。

而且并購?fù)鶗?huì)引來很多質(zhì)疑，尤其是在收購價(jià)格超出被收購方的市場(chǎng)價(jià)值30%以上時(shí)（見下圖），但我們認(rèn)為，至少有3個(gè)理由可以說明微軟這次對(duì)動(dòng)視暴雪的收購非常劃算。

1、更多的經(jīng)常性收入

至少從2018年起，我們就一直看好微軟。而微軟的CEO薩蒂亞?納德拉自2014年上任以來實(shí)施的商業(yè)模式轉(zhuǎn)型也支持了我們的這種觀點(diǎn)。

自從薩蒂亞?納德拉上任后就利用微軟在云計(jì)算和分布式軟件方面的技術(shù)趨勢(shì)，將微軟的收入模式從不穩(wěn)定的收入模式(如軟件許可銷售)轉(zhuǎn)變成了經(jīng)常性的收入模式(如軟件和平臺(tái)訂閱)，對(duì)我們來說，經(jīng)常性收入戰(zhàn)略的穩(wěn)定性和可擴(kuò)展性是讓微軟的市盈率變得更激進(jìn)的主要原因。自從薩蒂亞?納德拉上任以來微軟的市盈率已經(jīng)從15倍上升到了現(xiàn)在的30倍。

而動(dòng)視暴雪應(yīng)該能進(jìn)一步提高微軟的經(jīng)常性收入。這家游戲公司采用了包括每月訂閱(如《魔獸世界》)和游戲內(nèi)購買(如《Candy Crush》)在內(nèi)的盈利模式。這種優(yōu)勢(shì)可以從動(dòng)視暴雪的財(cái)務(wù)報(bào)表中看到。

從下圖中，我們就可以簡單的了解到，動(dòng)視暴雪的收入、毛利潤和運(yùn)營利潤是如何增長的，由于規(guī)模效應(yīng)，自2017年以來，動(dòng)視暴雪的毛利率已經(jīng)增長了近8個(gè)百分點(diǎn)，目前已超過70%。

通過收購動(dòng)視暴雪，在不影響其經(jīng)常性收入和豐厚利潤的商業(yè)模式的同時(shí)，微軟將更進(jìn)一步的進(jìn)入游戲和娛樂領(lǐng)域，因此帶來的好處就是該股可能會(huì)從新一輪估值倍數(shù)擴(kuò)張中獲益。

2、通往元宇宙的門票

收購動(dòng)視暴雪的另一個(gè)好處是，它為微軟提供了一個(gè)通過游戲進(jìn)入元宇宙的門票，微軟已經(jīng)在云計(jì)算、游戲硬件（如Xbox)和其他消費(fèi)設(shè)備(如Surface)等虛擬現(xiàn)實(shí)和相關(guān)技術(shù)領(lǐng)域開展業(yè)務(wù)了，而游戲IP應(yīng)該也會(huì)進(jìn)一步補(bǔ)充微軟在元宇宙領(lǐng)域的業(yè)務(wù)組合。

Roblox（RBLX）就是一家利用游戲業(yè)務(wù)成功發(fā)展成為一家元宇宙公司的典型案例，而微軟有了動(dòng)視暴雪的IP和人材，可以從游戲生產(chǎn)商和發(fā)行商的角度成功的參與到元宇宙的發(fā)展中來。

3、現(xiàn)金對(duì)財(cái)大氣粗的微軟來說是垃圾，并購反而會(huì)提升微軟的價(jià)值

微軟此次收購動(dòng)視暴雪花費(fèi)的687億美元，對(duì)微軟來說僅是它14個(gè)月的利潤，相比微軟強(qiáng)大的現(xiàn)金儲(chǔ)備和賺錢能力，這點(diǎn)錢對(duì)微軟來說簡直是九牛一毛，根本不值得一提，錢現(xiàn)在對(duì)于微軟這樣的企業(yè)來說僅僅是個(gè)數(shù)字，毫無價(jià)值，廢紙一張，只有花出去，流動(dòng)起來，并購或者再次投資才會(huì)產(chǎn)生價(jià)值。

目前，微軟賬上有超過1300億美元的現(xiàn)金和短期投資，而總債務(wù)為530億美元。當(dāng)然，微軟還一直在將部分流動(dòng)資產(chǎn)用于股票回購和支付股息，在過去四個(gè)季度中，這兩項(xiàng)支出的總額約為430億美元(下面的橙色線和淺藍(lán)色線)。但微軟在同一時(shí)期卻創(chuàng)造了超過600億美元的自由現(xiàn)金流，而且還一直在不斷增加中。

從未來收益和現(xiàn)金流的角度來看，比手頭現(xiàn)金重要得多的是額外的機(jī)會(huì)。這種機(jī)會(huì)越多，預(yù)期增長就越高，股票的市盈率也就越高。因此，我們認(rèn)為收購動(dòng)視暴雪對(duì)微軟及其股東來說是個(gè)非常劃算的交易。

我們相信，動(dòng)視暴雪強(qiáng)大的商業(yè)基礎(chǔ)在未來會(huì)給微軟帶來更多的好處。除了上面討論的三個(gè)好處外，動(dòng)視暴雪已經(jīng)產(chǎn)生了大量的利潤和現(xiàn)金流，在微軟的支持下，通過收入和成本的協(xié)同效應(yīng)，這兩者未來會(huì)進(jìn)一步改善。