根據(jù)最新的股票市場數(shù)據(jù)顯示，AMD股價(jià)在過去五年里暴漲了1749%，市值高達(dá)1905億美元，距離英特爾的市值（2018億美元）僅有一步之遙。

　　考慮到市場的熱度和英特爾目前的困境，有些人認(rèn)為， AMD 的估值可以繼續(xù)增長，但seekingalpha分析師認(rèn)為，在合乎邏輯的情況下，英特爾將獲得更多的市值。

　　他進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)，自己并不相信 AMD 能夠真正達(dá)到英特爾的規(guī)模。雖然從表面上看，英特爾和 AMD 可能是同類公司，產(chǎn)品相似，但英特爾的范圍要廣得多，能提供涵蓋 5G、物聯(lián)網(wǎng)、代工市場和自動(dòng)駕駛的產(chǎn)品。所有這些都是 AMD 沒有投資的重要領(lǐng)域。

　　因此，該分析師表示，從長遠(yuǎn)來看，兩家公司目前的相對估值似乎站不住腳。盡管 AMD 的估值有可能增長，但為了使相對估值更能反映潛在現(xiàn)實(shí)，他認(rèn)為英特爾的估值要大得多。

　　AMD ：有缺陷且有限

　　讓我們從 AMD 開始。這實(shí)際上是最簡單的部分（與財(cái)務(wù)/估值相比）。顯然，AMD 的主要論點(diǎn)仍然是在圖形領(lǐng)域從英偉達(dá)和英特爾搶份額，在 CPU 與Intel奪取市場份額。

　　然而，大多數(shù)人真正關(guān)心的是什么仍然未知。AMD Ryzen賣了多少？Radeon多少錢？主機(jī)和 Epyc 銷售之間的區(qū)別是什么？這似乎是AMD 不想讓投資者知道的事情。

　　首先，在CPU當(dāng)年，AMD有300億的收入目標(biāo)。

　　但在 CPU 方面，作者的觀點(diǎn)是中性到略微看跌。他指出，英特爾 2022 年即將推出的產(chǎn)品組合將是一次重大升級（英特爾稱其為十年來最大的更新），以至于筆者認(rèn)為 AMD 對英特爾的威脅將在未來結(jié)束。此外，正如英特爾在最近的第三季度電話會(huì)議上所說，在這些短缺的時(shí)代，產(chǎn)能就是命運(yùn)，為此作者認(rèn)為英特爾比依賴臺(tái)積電 （的AMD 更有能力提供供應(yīng)。

　　然而，一些細(xì)節(jié)還阻止作者變得看跌。那就是盡管英特爾的 PC 路線圖堅(jiān)如磐石，但他仍然對英特爾在數(shù)據(jù)中心的執(zhí)行和進(jìn)展感到困惑。（例如，與 Granite Rapids 延遲一年多的時(shí)間相比，Meteor Lake 延遲了大約 1-2 個(gè)季度。）

　　此外，雖然已經(jīng)花費(fèi)了幾年時(shí)間，但現(xiàn)在，人們必須認(rèn)識(shí)到 AMD 已經(jīng)獲得了關(guān)鍵的勢頭，并且被視為英特爾的合法替代品。因?yàn)橛⑻貭枖?shù)據(jù)中心當(dāng)前大部分收入仍然來自 14nm 部件，而且這種勢頭可能會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。

　　因此，我認(rèn)為沒有理由懷疑 Pat Gelsinger 的聲明，即他的目標(biāo)是 2024-2025 年才能看到新投資的結(jié)果。在那個(gè)更長期的時(shí)間表中，當(dāng)前的短缺也將成為歷史上的一個(gè)臨時(shí)記錄。

　　在中性情況下，我預(yù)計(jì) AMD 的市場份額將穩(wěn)步增加至 30% 左右。如果我們假設(shè) PC + 數(shù)據(jù)中心 TAM 增長到 1000億美元，那么隨著時(shí)間的推移，AMD 的收入可能會(huì)達(dá)到300億美元。在最壞的情況下，英特爾重新獲得領(lǐng)導(dǎo)地位可能意味著 AMD 可能再次成為有價(jià)值的品牌。

　　其次，來到GPU方面，AMD有100億美元的收入目標(biāo)。

　　關(guān)于這點(diǎn)，我稍微看好，因?yàn)槲艺J(rèn)為 Nvidia 的市場份額地位站不住腳。AMD 最新的加速器似乎與英特爾即將推出的 1000 億晶體管 5nm Ponte Vecchio 龐然大物一樣強(qiáng)大（理論性能是 Nvidia 的 A100 的 2 倍以上）。

　　然而，數(shù)據(jù)中心中另一個(gè)不可見的問題可能是軟件（優(yōu)化）。盡管如此，我并不完全贊同 CUDA 是無法企及的圣杯這個(gè)觀點(diǎn)，因?yàn)槔?，人工智能是通過與供應(yīng)商無關(guān)的框架（如 TensorFlow）完成的。話需如此，從 Nvidia 手中奪取市場份額仍然會(huì)很困難。

　　總的來說，大多數(shù)人會(huì)認(rèn)為 AMD 的游戲和數(shù)據(jù)中心等增長市場將長期繼續(xù)增長，有些人會(huì)認(rèn)為 AMD 的增長速度也可能快于整體市場。將上述 CPU 估計(jì)值與游戲機(jī)和圖形相結(jié)合，隨著時(shí)間的推移，AMD 的收入可能會(huì)翻一番多一點(diǎn)，達(dá)到 400億美元。如果我們假設(shè) AMD 在 2030 年達(dá)到這個(gè)水平，那么它將比英特爾落后大約兩到三年。

　　Intel：被低估了

　　在過去的幾年里，盡管其財(cái)務(wù)狀況良好，但根據(jù)普遍共識(shí)，英特爾在技術(shù)上落后，現(xiàn)在的市盈率只有微不足道的個(gè)位數(shù)。然而，在我看來，英特爾前景可欺，現(xiàn)在尤其如此，因?yàn)橛⑻貭柦K于有了一位能干的 CEO，他得到了董事會(huì)的批準(zhǔn)，將所有資金投入創(chuàng)新（而不是股票回購）。而這正是英特爾將要做的。正如我最近所說，股市通常不會(huì)根據(jù)其路線圖對一家公司進(jìn)行估值，這意味著投資者有足夠的時(shí)間參與進(jìn)來。

　　首先看中央處理器方面，事實(shí)上，這些路線圖意味著英特爾可以在未來三到四年內(nèi)合理地扭轉(zhuǎn)局面。正如上一節(jié)所述，英特爾在 PC 方面似乎相當(dāng)安全。在數(shù)據(jù)中心，英特爾暗示 Granite Rapids（計(jì)劃在上述延遲后于 2023 年推出）的內(nèi)核數(shù)量將是 Sapphire Rapids 的 2 倍，這意味著英特爾可以超越 AMD（屆時(shí)將擁有 96 核 CPU）的112 核 CPU。

　　總而言之，英特爾將在未來幾年內(nèi)使其路線圖重回正軌，因此將在未來保持其市場份額，遠(yuǎn)在 AMD 獲得 AMD 真正需要證明其估值合理的 40% 或更多市場份額之前。

　　然而，英特爾值得高估值的主要原因是，它的目標(biāo)市場比 AMD 大得多。在我聲稱 AMD 不是英特爾的一半的文章中，我將英特爾描述為半導(dǎo)體集團(tuán)。過去，我討論過5G、機(jī)器人出租車和代工業(yè)務(wù)。英特爾還有一些較小的增長業(yè)務(wù)，包括 Optane 內(nèi)存和物聯(lián)網(wǎng)，這些業(yè)務(wù)上個(gè)季度增長超過 50%，創(chuàng)下新紀(jì)錄。

　　例如，我之前估計(jì) Mobileye 可能會(huì)變得和數(shù)據(jù)中心或 PC 一樣大。Pat Gelsinger 還為英特爾代工服務(wù)業(yè)務(wù)增加了一個(gè)額外的通配符。我一直在密切關(guān)注英特爾和臺(tái)積電路線圖的進(jìn)展，在最樂觀的情況下，如果英特爾真正實(shí)現(xiàn)到 2025 年超越臺(tái)積電的目標(biāo)，它可能會(huì)開始占據(jù)重要的市場份額。在過去幾年，他們通過從英特爾手中奪取市場份額來增加收入；在這種情況下，英特爾可能會(huì)開始從臺(tái)積電那里獲得可觀的份額（以及收入）。

　　因此，英特爾涉足了半導(dǎo)體的所有主要增長領(lǐng)域：云、人工智能、圖形、5G、物聯(lián)網(wǎng)、代工和自動(dòng)駕駛。這意味著英特爾在大約 2 倍于 AMD 的市場中展開競爭。因此，近似地說，AMD 的價(jià)值甚至不及英特爾的一半（沒有 >50% 的市場份額）。

　　不過，英特爾必須向市場證明 （1） 它可以再次可靠地執(zhí)行其領(lǐng)導(dǎo)過程路線圖，從而恢復(fù)毛利率，以及 （2） 它可以增長其收入以犧牲競爭對手（AMD、Nvidia、臺(tái)積電）為代價(jià)。

　　為此，高通代工廠贏得英特爾 20A 節(jié)點(diǎn)的勝利可能被視為一小步。就目前而言，最有希望的跡象可能是在Pat Gelsinger 被任命為 CEO 之后加入或重新加入英特爾的老兵數(shù)量。

　　用更多的數(shù)字來說明這一點(diǎn)，在前面的部分中，我估計(jì) AMD 到 2030 年可能達(dá)到400億美元，而英特爾的約為1200億美元。假設(shè)從現(xiàn)在起十年后，英特爾當(dāng)前的問題將不再可見，人們可能會(huì)爭辯說，英特爾作為 IDM，很可能將其利潤率提高到約 60%（高于 AMD） .

　　因此，有人可能會(huì)爭辯說，英特爾的估值實(shí)際上應(yīng)該高于 AMD。在這種情況下，AMD 和英特爾之間的相對估值可能會(huì)（有利于英特爾）從目前的 1 倍擴(kuò)大到（至少）3 倍（基于 3 倍的收入）。這將導(dǎo)致英特爾的市值高達(dá) 1 萬億美元。當(dāng)然，這是在假設(shè)業(yè)務(wù)中不會(huì)再出現(xiàn)像目前這樣繼續(xù)降低英特爾估值的失誤的情況下。

　　最后，作為比較，特斯拉現(xiàn)在已經(jīng)增長到創(chuàng)紀(jì)錄的 1 萬億美元估值，盡管 FSD 仍然只是 L2 和測試版，而英特爾將于明年開始其 L4 機(jī)器人業(yè)務(wù)。特斯拉的收入也較低，毛利率也低了 20 個(gè)百分點(diǎn)。如前所述，英特爾似乎比特斯拉更適合自動(dòng)駕駛：優(yōu)步，英特爾將主導(dǎo)自動(dòng)駕駛。大量投資者將巨大的估值歸因于特斯拉不存在的機(jī)器人出租車業(yè)務(wù)，因此從這個(gè)角度來看，1 萬億美元的英特爾不會(huì)那么牽強(qiáng)。