兩軍對(duì)壘，大戰(zhàn)一觸時(shí)，最忌臨陣變局。

11月15日，深交所官網(wǎng)顯示大成精密IPO終止。其創(chuàng)業(yè)板IPO申請(qǐng)于2022年9月30日獲受理，10月28日被抽中現(xiàn)場(chǎng)檢查，半個(gè)月后主動(dòng)撤單。

是檢查震懾威力太大？還是自身經(jīng)不起考驗(yàn)？大成精密價(jià)值底色咋樣呢？

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主動(dòng)撤單背后 募資、毛利率質(zhì)疑

獲受理僅一個(gè)半月便主動(dòng)撤單，自然令業(yè)內(nèi)震驚，想低調(diào)也難。

當(dāng)然也非個(gè)例。公開(kāi)信息顯示，2022年證監(jiān)會(huì)監(jiān)管層已抽查了4批共計(jì)34家首發(fā)企業(yè)，其中10家主動(dòng)撤回申請(qǐng)，撤回比例約三成。

除了大成精密，還有英創(chuàng)力、中恒寵物、壹物科技、武漢藍(lán)電、輝芒微等，對(duì)應(yīng)保薦機(jī)構(gòu)分別為招商證券、安信證券、海通證券、長(zhǎng)江承銷、中信證券。

實(shí)際上，這已算是撤回較少的了。2021年1月底，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《首發(fā)企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)檢查規(guī)定》，隨后20家企業(yè)被抽中，最終17家撤回申請(qǐng)，讓市場(chǎng)見(jiàn)識(shí)到了現(xiàn)場(chǎng)檢查的巨大威力。

滬深交易所曾明確表示，對(duì)于現(xiàn)場(chǎng)檢查進(jìn)場(chǎng)前撤回的項(xiàng)目，如發(fā)現(xiàn)存在涉嫌財(cái)務(wù)造假、虛假陳述等違法違規(guī)問(wèn)題的，保薦機(jī)構(gòu)、發(fā)行人都要承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任，絕不能“一撤了之”，也絕不允許“帶病闖關(guān)”。

行業(yè)分析師劉銳玲表示，提升上市門(mén)檻、上市質(zhì)量并非說(shuō)說(shuō)而言，如針對(duì)現(xiàn)場(chǎng)檢查或現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)后撤回上市申報(bào)材料較多的保薦機(jī)構(gòu)，監(jiān)管層將對(duì)其保薦項(xiàng)目重點(diǎn)隨機(jī)抽查，再次開(kāi)展現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)等。雷霆手段下，撤單是自身實(shí)力不濟(jì)還是討巧避險(xiǎn)，仁者見(jiàn)仁。但撤回企業(yè)被重新審視或不可避免。

聚焦大成精密，保薦方為招商證券。往期看，其不乏違規(guī)被罰問(wèn)題。如在中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)官網(wǎng)對(duì)最近三年內(nèi)受過(guò)證監(jiān)會(huì)行政監(jiān)管措施、行業(yè)自律組織紀(jì)律處分或自律管理措施的保薦代表人的公示中，招商證券共有14名保薦代表人被處罰。

2022年11月11日，證監(jiān)會(huì)對(duì)招商證券采取出具警示函決定，再次直指其投資銀行業(yè)務(wù)項(xiàng)目違規(guī)問(wèn)題。

聚焦大成精密，同樣也不乏審視點(diǎn)。

招股書(shū)顯示，此次大成精密IPO擬募資8．64億元。而截至2022年3月31日，大成精密的資產(chǎn)總額10億元、凈資產(chǎn)3．23億元、貨幣資金1．16億元。除總資產(chǎn)外，大成精密的凈資產(chǎn)、賬面資金均遠(yuǎn)不及募資額。

2019至2022年一季度，大成精密營(yíng)收1．25億元、2．38億元、3．86億元、1．08億元；歸屬凈利715．98萬(wàn)元、4196．33萬(wàn)元、6620．98萬(wàn)元、1067．37萬(wàn)元。

持續(xù)增長(zhǎng)值得肯定，可對(duì)比擬募額，超過(guò)了2019年至2021年的營(yíng)收總和，更是同期凈利總和的7．5倍。

募資額如此高，大成精密底氣在哪里？

不算苛求。往期看，就曾有IPO企業(yè)因募資額與自身經(jīng)營(yíng)面相差較大，被交易所問(wèn)詢，要求說(shuō)明募資規(guī)模與其本身規(guī)模匹配性，以及是否具備有效使用募金的能力。

毛利率也是一審視點(diǎn)。2019－2022年一季度，大成精密毛利率分別為37．26％、41．88％、44．71％和41．31％，除2019年外，2020年和2021年均高于同業(yè)平均毛利率。

當(dāng)然，高毛利折射了企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，產(chǎn)品溢價(jià)力、成本控制力較強(qiáng)。玩味在于，大成精密卻未披露公司在細(xì)分設(shè)備領(lǐng)域的市占率、技術(shù)優(yōu)劣對(duì)比等重要數(shù)據(jù)。

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應(yīng)收賬款高過(guò)營(yíng)收、存貨走高

現(xiàn)金流為負(fù) 核心競(jìng)爭(zhēng)力咋樣？

看看應(yīng)收賬款的持續(xù)走高，勿怪太苛求。報(bào)告期內(nèi)公司應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款、應(yīng)收款項(xiàng)融資、合同資產(chǎn)合計(jì)賬面價(jià)值分別為4755．89萬(wàn)元、9661．3萬(wàn)元、2．43億元、2．87億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比22．44％、32．07％、30．18％、30．29％。

其中，今年一季度的應(yīng)收賬款甚至高出過(guò)了營(yíng)收。

對(duì)此，大成精密解釋，下游客戶以票據(jù)支付貨款的金額較高，公司期末未兌付的票據(jù)余額大幅上升，由于該部分票據(jù)尚未兌付，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量造成了一定的影響。

的確是客觀因素，然現(xiàn)金流的震蕩下滑、存貨的不斷走高也是不爭(zhēng)事實(shí)。

2019至2022年一季度，大成精密經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為320．48萬(wàn)元、2533．62萬(wàn)元、－127．41萬(wàn)元、－2614．60萬(wàn)元。2021年以及2022年一季度凈額，不僅低于凈利，而且還轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)。

巴菲特曾言，現(xiàn)金就像氧氣。后疫情時(shí)代，現(xiàn)金流更是企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展的“試金石”，尤其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，相比凈利潤(rùn)更具含金量。只有流動(dòng)起來(lái)，才能產(chǎn)生利益、推動(dòng)發(fā)展。

另一廂，存貨持續(xù)走高，2019至2022年一季度，大成精密存貨賬面價(jià)值分別為1．22億、1．34億、3．35億及3．99億，占流動(dòng)資產(chǎn)比57．63％、44．47％、41．55％和42．06％。

應(yīng)收賬款、存貨越來(lái)越多，現(xiàn)金流吃緊，這不得不讓人審視其產(chǎn)品話語(yǔ)權(quán)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力到底咋樣，除了壞賬減值風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)金流壓力又幾何？企業(yè)基本盤(pán)、價(jià)值底色到底多穩(wěn)多優(yōu)呢？

資產(chǎn)負(fù)債率也不算多樂(lè)觀。2019年至2022年一季度，資產(chǎn)負(fù)債率分別為94．23％、85．91％、68．33％、67．68％，雖出現(xiàn)可喜下滑值得肯定，可仍高于同行均值：54．28％、53．50％、59．63％、59．04％。

對(duì)資金的迫切性肉眼可見(jiàn)，這大概就是上述大手筆募資的原因所在。

大成精密表示，本次募集資金到位后，公司總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)規(guī)模將得到大幅增加，同時(shí)拓寬公司的融資渠道。

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大客戶依賴隱憂

洗牌加劇VS旗手價(jià)值

或許，也有無(wú)奈與急迫。

公開(kāi)資料顯示，2011年張孝平在深圳創(chuàng)立大成精密，這是一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售于一體的高新技術(shù)企業(yè)，面向新能源動(dòng)力電池、儲(chǔ)能電池、數(shù)碼電池等領(lǐng)域，提供專業(yè)的智能裝備及自動(dòng)化解決方案。

主營(yíng)產(chǎn)品包括鋰電池極片測(cè)量設(shè)備、鋰電池真空干燥設(shè)備、X－Ray成像檢測(cè)設(shè)備等。報(bào)告期內(nèi)，鋰電池極片測(cè)量設(shè)備占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比65．83％ 、73．86％ 、34．87％ 、43．17％ ；鋰電池真空干燥設(shè)備占比34．17％ 、26．14％ 、50．65％ 、56．64％ 。

持續(xù)深耕鋰電池業(yè)，值得肯定，然行業(yè)垂直專業(yè)度，不但帶來(lái)重資產(chǎn)門(mén)檻，也帶來(lái)大客戶集中依賴隱憂。

報(bào)告期內(nèi)，大成精密前五大客戶包括寧德時(shí)代、比亞迪、新能源科技、欣旺達(dá)、珠海冠宇等國(guó)內(nèi)主流鋰電池生產(chǎn)商。前五大客戶銷售收入占營(yíng)收比62．40％、65．91％、81．5％和98．45％，占比高企且不斷走高，集中依賴度肉眼可見(jiàn)。

以比亞迪為例，2020年、2021年以及2022年一季度公司對(duì)其銷售收入分別約為1468．99萬(wàn)元、4850．38萬(wàn)元、4741．52萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)收比6．16％、12．55％、44．03％，分別系第五大、第三大、第一大客戶。

行業(yè)分析師劉銳玲表示，客戶高度集中，固然能降低銷售成本、穩(wěn)定業(yè)績(jī)短期表現(xiàn)，可潛在風(fēng)險(xiǎn)也需警惕，雙方一榮俱榮，一損俱損，很易因外部合作關(guān)系變動(dòng)出現(xiàn)較大不確定性。縱觀整個(gè)資本市場(chǎng)，能長(zhǎng)久保持合作的“伙伴”屈指可數(shù)，一旦變動(dòng)往往波及業(yè)績(jī)。同時(shí)過(guò)重依賴，也易讓企業(yè)處于合作被動(dòng)局面、存在議價(jià)力弱、應(yīng)收賬款高企等風(fēng)險(xiǎn)。分散供應(yīng)商客戶集中度，有利增強(qiáng)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力、業(yè)績(jī)穩(wěn)健程度。

招股書(shū)也坦言，若未來(lái)公司主要客戶因下游市場(chǎng)環(huán)境或自身經(jīng)營(yíng)狀態(tài)出現(xiàn)重大不利變化，致使客戶對(duì)公司產(chǎn)品的采購(gòu)量出現(xiàn)大幅下滑，或者公司未來(lái)無(wú)法維持產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力，導(dǎo)致主要客戶流失或訂單減少，將對(duì)公司的持續(xù)盈利情況產(chǎn)生重大不利影響。

不算夸言。放眼鋰電池設(shè)備制造業(yè)，企業(yè)數(shù)量較多，但市場(chǎng)集中度較低，且大多僅從事生產(chǎn)線某一工序設(shè)備制造，未來(lái)趨勢(shì)必將從專機(jī)走到整線化，整線集成能力的提升意味著行業(yè)洗牌加劇，企業(yè)將面對(duì)更大競(jìng)爭(zhēng)，當(dāng)然也意味著行業(yè)旗手價(jià)值。

行業(yè)分析師于盛梅表示，IPO本身是企業(yè)做大做強(qiáng)的重要路徑，也是發(fā)展活力的體現(xiàn)，大成精密上述沖關(guān)值得肯定。不過(guò)，資本也非萬(wàn)能藥。如想破解大客戶依賴、應(yīng)收賬款高企、業(yè)績(jī)體量較低，根本還在產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，只有優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，培育更多新產(chǎn)品新技術(shù)應(yīng)用，才能夯實(shí)企業(yè)根基、甚至躋身行業(yè)旗手。

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不遷怒不貳過(guò) 再戰(zhàn)期許

從高校教師到企業(yè)老板，張孝平、周麗新夫婦一手打造了大成精密，也抒寫(xiě)了創(chuàng)業(yè)傳奇。

2006年，大成機(jī)電創(chuàng)立；2011年，張孝平夫婦共同出資100萬(wàn)元設(shè)立大成精密前身：大成有限，2020年，大成精密共計(jì)進(jìn)行了現(xiàn)金分紅5000萬(wàn)元，均落入股東僅張孝平腰包。2021年，大成有限整體變更設(shè)立為股份有限公司。2021年底2022年初，公司通過(guò)增資擴(kuò)股新增股東12名，共計(jì)融資約1．96億元。

目前，張孝平為公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，董事是周麗新，二人控制76％股權(quán)，為實(shí)控人。可以預(yù)見(jiàn)，一旦上市成功，兩者將是最大受益者。

不過(guò)，提交上市申請(qǐng)前，大成精密、張孝平、周麗新雖終止了與上述外部股東的對(duì)賭協(xié)議，但若公司未能成功上市，實(shí)控人夫婦仍要履行回購(gòu)義務(wù)。

換言之，大成精密、張孝平夫婦也是負(fù)重前行，不管當(dāng)下的主動(dòng)撤回是否權(quán)宜之計(jì)，二次再戰(zhàn)應(yīng)是大概率事件。

客觀而言，十余年深耕，大成精密也是有價(jià)值優(yōu)勢(shì)的。

報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)費(fèi)用分別為1283．84 萬(wàn)元、2065．33 萬(wàn)元、4254．90 萬(wàn)元、1165．82 萬(wàn)元，占同期營(yíng)收比10．28％ 、8．67％ 、11．01％ 、10．83％ ，投入持續(xù)維持在較高水平，各期研發(fā)費(fèi)用率高于可比公司平均水平。

一分耕耘，一分收獲。截至2022年7月，大成精密累計(jì)專利申請(qǐng)170余件，并參與了《鋰離子電池X射線檢測(cè)設(shè)備》《鋰離子電池用連續(xù)式真空干燥系統(tǒng)》等國(guó)內(nèi)行標(biāo)的起草工作。

同時(shí)，大成精密已建立了東莞大朗、江蘇常州兩大生產(chǎn)基地及研發(fā)中心，相繼設(shè)立江蘇常州、廣東東莞等多個(gè)客戶服務(wù)中心，形成“雙研發(fā)中心，雙生產(chǎn)基地，多服務(wù)分支機(jī)構(gòu)”的整體戰(zhàn)略布局。

上述到行業(yè)視角，新能源上下游仍處爆發(fā)前夜。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)2025年我國(guó)鋰電設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模將增至1200億元，其中鋰電前中后端市場(chǎng)規(guī)模將分別上升至508億元、415億元及277億元。

行業(yè)藍(lán)海紅利，催生了企業(yè)的快馬加鞭。聚焦大成精密募資用途，擬投向智能裝備制造項(xiàng)目、常州智能裝備研發(fā)中心項(xiàng)目、東莞智能裝備研發(fā)中心項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

無(wú)需贅言，大成精密也有一顆持續(xù)精進(jìn)、做大做強(qiáng)之心。結(jié)合上述行業(yè)集中度升級(jí)、呼喚旗手效應(yīng)，首財(cái)君也樂(lè)見(jiàn)大成精密能終達(dá)夙愿，乘風(fēng)奔跑。

如此看，主動(dòng)撤回也非完全壞事，關(guān)鍵是以何新姿態(tài)回歸。

貴在查漏補(bǔ)缺、保持敬畏、不遷怒不貳過(guò)！

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