事件:1月22日,大基金連續(xù)公告,減持兆易創(chuàng)新、晶方科技、安集科技2%,這是大基金自19年末開啟一輪減持后的又一輪新的減持潮。 減持的背后是大基金回歸投資生態(tài)位,調(diào)整自身定位,對(duì)整個(gè)中國(guó)半導(dǎo)體生態(tài)的長(zhǎng)期成長(zhǎng),有積極正面影響。

我們將一級(jí)半導(dǎo)體投資機(jī)構(gòu)分為三類:

1、市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)的財(cái)務(wù)投資者:他們沒有特殊資源背書,靠著對(duì)半導(dǎo)體行業(yè)的深刻理解和對(duì)企業(yè)家領(lǐng)導(dǎo)力的洞察,在產(chǎn)業(yè)下行周期或者行業(yè)盤整期無(wú)人關(guān)注時(shí),做產(chǎn)業(yè)的左側(cè)投資,他們往往是雪中送炭的產(chǎn)業(yè)早期陪跑者,最典型機(jī)構(gòu)是華登國(guó)際,最典型的投資領(lǐng)域是輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的芯片設(shè)計(jì)fabless。

2、產(chǎn)業(yè)資源背書的戰(zhàn)略投資者:這是一級(jí)投資的“富二代”,背靠著巨大的終端出貨量帶來(lái)的實(shí)質(zhì)性產(chǎn)業(yè)資源影響力,戰(zhàn)略入股上游獲取穩(wěn)定供應(yīng)鏈,或者入股下游綁定銷售出?？?雙方各取所需,協(xié)同發(fā)展。最典型的機(jī)構(gòu)是華為哈勃、小米投資,他們各自對(duì)上游芯片設(shè)計(jì)、設(shè)備都進(jìn)行了重點(diǎn)布局。

3、國(guó)家背書的產(chǎn)業(yè)投資者:適合投入以上兩類投資機(jī)構(gòu)不會(huì)投入的領(lǐng)域,目前國(guó)內(nèi)投入嚴(yán)重不足的領(lǐng)域就是制造、代工、存儲(chǔ)。以京東方為例,雖然會(huì)有巨大的社會(huì)正外部效應(yīng),但是早期會(huì)消耗巨大的資本,長(zhǎng)期無(wú)法盈利。最典型的就是國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)基金投入的存儲(chǔ)芯片(NAND、DRAM)、代工廠。

雖然大基金今年開啟新一輪減持,但是近年來(lái)大基金二期開啟了新一輪投資動(dòng)作可以看到,分別投資了深科技的佩頓存儲(chǔ)封測(cè)、長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)的DRAM、紫光展銳、中芯國(guó)際的北京合資線項(xiàng)目和中芯南方項(xiàng)目。

所以大基金并未整體退出半導(dǎo)體領(lǐng)域,而是做了結(jié)構(gòu)性的調(diào)整,角色的轉(zhuǎn)變是大基金頻繁減持的原因之一,不與前兩類機(jī)構(gòu)爭(zhēng)奪非“國(guó)家戰(zhàn)略級(jí)”項(xiàng)目,而是聚焦自身定位,聚焦卡脖子上游項(xiàng)目,多雪中送炭、少一點(diǎn)錦上添花。

如果不及時(shí)做調(diào)整,會(huì)造成兩個(gè)嚴(yán)重后果:

1、葉技術(shù)等非底層技術(shù)的應(yīng)用創(chuàng)新,已經(jīng)有扎堆過度投資的跡象,其實(shí)這些領(lǐng)域中國(guó)與世界先進(jìn)的差距本已很小,拉高估值后畸形發(fā)展,擠出了本應(yīng)重點(diǎn)投入的底層根技術(shù)(制造、存儲(chǔ)、設(shè)備、材料)的資金,盡管fablees的商業(yè)模式再好,也需要看似不是“好生意”的芯片代工來(lái)支撐。

2、干技術(shù)等不是“好生意”的產(chǎn)業(yè)等亟需重點(diǎn)投入,以存儲(chǔ)芯片為例,韓國(guó)三星舉國(guó)之力,經(jīng)歷30年的逆向投資,幾千億美金砸出來(lái)世界第一。這些短期無(wú)利潤(rùn)但長(zhǎng)期極其重要的芯片制造行業(yè),如果無(wú)法獲得充足的資金支持,整個(gè)半導(dǎo)體生態(tài)將無(wú)法協(xié)調(diào)發(fā)展。

我們站在整個(gè)半導(dǎo)體投資生態(tài)的角度,總結(jié)出三點(diǎn)結(jié)論:

一、集成電路大基金減持只是例行進(jìn)行投入和退出滾動(dòng)操作,雖然短期影響情緒,但不影響行業(yè)基本面,我們看到2019年末大基金在第一輪解禁后,大部分公司股價(jià)都陸續(xù)創(chuàng)出歷史新高。

二、大基金加速市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng),收回早期項(xiàng)目,集中火力多啃硬骨頭,順應(yīng)中國(guó)的半導(dǎo)體發(fā)展的主要矛盾,從下游,轉(zhuǎn)移到上游急缺資金卡脖子的制造和代工、設(shè)備等領(lǐng)域。

三、此次大基金收回早期投資資金,但同時(shí)重點(diǎn)投入資金需要更大的制造、存儲(chǔ)等板塊。可以預(yù)見這些資金的相當(dāng)部分又將去購(gòu)買到國(guó)產(chǎn)設(shè)備和材料,并且為現(xiàn)在急缺產(chǎn)能的fabless提供一個(gè)穩(wěn)定的供貨環(huán)境,進(jìn)而形成一個(gè)良性循環(huán)的產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

結(jié)論:大基金減持不影響半導(dǎo)體行業(yè)的基本面,反倒會(huì)對(duì)整個(gè)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的優(yōu)化發(fā)展產(chǎn)生非常正面的影響。

基于此,我們建議關(guān)注半導(dǎo)體的三個(gè)層次:

1、芯片下游:韋爾、卓勝微、晶晨、圣邦、匯頂、兆易、瀾起、紫光展銳、恒玄、芯原股份、思瑞浦2:芯片中游:中芯、華潤(rùn)微、華虹、聞泰、長(zhǎng)電、深科技、晶方、華天、通富、士蘭微、揚(yáng)杰、捷捷3、芯片上游:北方華創(chuàng)、華峰、屹唐、萬(wàn)業(yè)、盛美、精測(cè)、中環(huán)、立昂、安集、江豐、滬硅、雅克、神工。

風(fēng)險(xiǎn)提示:中美貿(mào)易摩擦加劇引發(fā)新一輪封鎖;半導(dǎo)體下游需求不及預(yù)期;產(chǎn)品研發(fā)和工藝推進(jìn)不及預(yù)期。