核心觀點

事件:2021年6月3日公司宣布90納米BCD工藝在華虹無錫12英寸生產(chǎn)線已實現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)。

點評:

12英寸制程穩(wěn)定,BCD實現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)。華虹半導(dǎo)體的90納米BCD工藝擁有更佳的電性參數(shù),并且得益于12英寸制程的穩(wěn)定性,良率優(yōu)異,為數(shù)字電源、數(shù)字音頻功放等芯片應(yīng)用提供了更具競爭力的制造方案。公司持續(xù)投入研發(fā)資源,不斷提升90納米BCD工藝平臺技術(shù)優(yōu)勢,進一步豐富了CMOS及LDMOS的器件類型,使用戶獲得更強的設(shè)計集成度和靈活度,為客戶提供性價比更優(yōu)的晶圓代工解決方案。

8英寸產(chǎn)能滿載,工藝平臺極具競爭力。目前公司在上海金橋和張江共有三條8英寸生產(chǎn)線(華虹一廠、二廠及三廠),月產(chǎn)能約18萬片,工藝技術(shù)覆蓋1微米至90納米各節(jié)點, 其嵌入式非易失性存儲器、功率器件、模擬及電源管理和邏輯及射頻等差異化工藝平臺在全球業(yè)界極具競爭力。在產(chǎn)能持續(xù)滿載的狀況下,公司議價能力提升,預(yù)計2021年全年行業(yè)景氣度向上,市場緊張的供需關(guān)系有望推動ASP持續(xù)攀升。

DCF 估值:63．6港幣

我們通過DCF的方式計算出當前股價合理價值在8．2美元,按照2021年6月6日匯率7．7570換算,約為63．6港幣。

盈利預(yù)測:預(yù)計公司2021-2023年營收13．2/15．9/19．3億美元,歸母凈利潤1．5/1．9/2．4億美元,維持“強烈推薦”評級。

風險提示:(1)行業(yè)競爭加劇;(2)技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期;(3)盈利預(yù)測的不可實現(xiàn)性和估值方法的不適用性。

正文如下

1 盈利預(yù)測

目前,無錫12寸廠的月產(chǎn)能已超4萬片,晶圓廠已滿負荷運轉(zhuǎn)。公司從去年開始加速推進無錫12寸廠擴產(chǎn)計劃,預(yù)計今年年底月產(chǎn)能可達6．5萬片,并有望在2022年年中超過8萬片。鑒于市場需求強勁,我們預(yù)計未來仍將滿載運營。

基于以下幾點:

(1)12寸產(chǎn)能正在迅速擴大;

(2)公司研發(fā)團隊持續(xù)研發(fā)具有競爭力的技術(shù)平臺;

(3)全球半導(dǎo)體市場,尤其是中國半導(dǎo)體市場,將在未來數(shù)十年蓬勃發(fā)展。

我們對公司未來業(yè)績做出如下假設(shè):

2 絕對估值

我們采用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)(DCF)模型對華虹半導(dǎo)體進行估值。假設(shè)華虹半導(dǎo)體三階段成長:第一階段 2021-2023 年為預(yù)測期,營收CAGR為21%;第二階段2024-2030年為成長期,自由現(xiàn)金流增速CAGR為14%;第三階段為永續(xù)期,自由現(xiàn)金流永續(xù)增長率3%。

加權(quán)資本成本W(wǎng)ACC測算:我們選取一年期HIBOR作為無風險利率,選股恒生指數(shù)市盈率(TTM)倒數(shù)作為市場收益率,據(jù)Wind統(tǒng)計,公司歷史beta為1．75,由此測算出華虹半導(dǎo)體股票貼現(xiàn)率11%;選用公司歷史稅率及存量債券利率3．6%,最終測算出華虹半導(dǎo)體加權(quán)資本成本W(wǎng)ACC為8．9%。

敏感性分析:我們將加權(quán)平均資本成本 WACC 和永續(xù)增長率作為可變參數(shù),對公司股價進行敏感性分析,公司 WACC 和永續(xù)增長率對公司股價變化具有較大影響。